[ad_1]
احصل على ملخص المحرر مجانًا
تختار رولا خلف، رئيسة تحرير صحيفة الفاينانشال تايمز، قصصها المفضلة في هذه النشرة الأسبوعية.
الكاتب هو المؤسس والمستشار الاستراتيجي للأسواق العالمية في شركة Satori Insights.
لقد اتبعت الأسواق هذا العام نفس القانون الذي كان ساريا خلال معظم عام 2023: أيا كانت الأخبار، فإن الأسهم والائتمان ترتفع دائما. ولكن هناك أسباب متزايدة للشك في ما إذا كان هذا النمط سيصمد.
إن المشكلة لا تكمن في الاقتصاد. فقد تم نسيان مخاوف الركود. كما يعني انخفاض التضخم أن الأجور الحقيقية بدأت في النمو من جديد. كما أن أرباح الشركات قوية، مع وجود القليل من الإشارات إلى الضغوط على هوامش الأرباح القياسية. وعلى الرغم من ارتفاع أسعار الفائدة إلى أعلى مستوياتها في عشرين عاماً، فإن البطالة لم ترتفع إلا قليلاً من أدنى مستوياتها على الإطلاق. ولا تزال المخاوف الائتمانية قائمة، ولكن حتى احتمالات الخسائر على بعض شرائح الديون العقارية التجارية التي كانت مصنفة سابقاً بدرجة AAA لا تظهر أي دلائل على أنها ناجمة عن آثار نظامية. فضلاً عن ذلك، فإذا تدهورت التوقعات، فإن البنوك المركزية سوف تتحرك ببساطة إلى المزيد من تخفيف أسعار الفائدة.
ولكن حتى الآن لا يبدو أن المخاوف السياسية لديها القوة الكافية لإنهاء هذا الارتفاع. فعلى الرغم من الأدلة المتزايدة على الجاذبية الانتخابية للأحزاب والسياسات المتطرفة، تكافح الأسواق لتسعير عدم المسؤولية الميزانية إلى أن تواجه واقعها. وقد باءت المحاولة القصيرة لإعادة تأسيس علاوة المخاطر السياسية في فرنسا بالفشل. ويبدو أن التوقعات المتزايدة بفوز ترامب الثاني في الوقت الحالي من المرجح أن تكون مصحوبة بارتفاع أداء الأسهم والبنوك على خلفية آفاق تحرير الأسواق وليس نوبات الغضب بشأن عائدات السندات.
ولكن أسباب الشك تأتي من التدفقات التي غذت هذا الارتفاع، ومن ديناميكيات خلق النقود التي تكمن وراءها. فمع 600 مليار دولار، فإن التدفقات الواردة إلى صناديق الاستثمار المشترك وصناديق الاستثمار المتداولة حتى الآن تتجاوز تلك الواردة في أي عام باستثناء عام 2021. وكما يعترف العديد من مديري المحافظ الاستثمارية عندما لا يكونون في وضع التسويق، فإن التدفقات الواردة المستمرة ــ وليس رخص فئات الأصول التي يتعاملون معها ــ هي التي تجعلهم يستمرون في الشراء.
من الناحية التاريخية، تبدو التدفقات الداخلة وكأنها شذوذ. فمن الطبيعي أن تؤدي مستويات أسعار الفائدة الحالية إلى تحفيز الدوران بعيداً عن الأصول الأكثر خطورة وإلى أسواق المال وأذون الخزانة. ولكن لم يحدث أي دوران من هذا القبيل. ويرجع هذا جزئياً إلى أن البنوك المركزية كانت تخفف سياستها بيد واحدة، في حين كانت تتشدد بيد أخرى.
كان من المفترض أن يؤدي التشديد الكمي المستمر ــ عكس برامج التيسير الكمي الضخمة التي تبنتها البنوك المركزية لدعم الاقتصادات منذ الأزمة المالية ــ إلى خفض مستوى الاحتياطيات التي تحتفظ بها البنوك التجارية لدى البنوك المركزية. ولكن هناك عوامل أخرى تدفع الاحتياطيات أيضاً.
عندما تخفض الحكومات ودائعها لدى البنوك المركزية وتنفقها في الاقتصاد الحقيقي، فإن هذا يعزز الودائع والاحتياطيات لدى البنوك التجارية. ويحدث نفس الشيء عندما تنقل صناديق سوق المال الأموال من برنامج إعادة الشراء العكسي التابع لبنك الاحتياطي الفيدرالي ــ وهو مرفق لتخزين النقد لدى البنك المركزي ــ وتضعها موضع الاستخدام في الأسواق، على سبيل المثال بشراء سندات الخزانة. وفي كل هذه الحالات، تشكل الاحتياطيات مقياساً ملائماً لتأثير “توازن المحفظة”: أي مقدار الأموال الموجودة في أيدي القطاع الخاص نسبة إلى عدد الأصول المتاحة لاستيعابها.
في الأشهر الستة التي أعقبت أدنى مستويات الأسواق في أكتوبر/تشرين الأول الماضي، ارتفعت الاحتياطيات العالمية بمقدار 600 مليار دولار، على الرغم من استمرار برنامج التيسير الكمي. وعلى هذا فإن ارتفاع المخاطر لم يكن مصادفة: فقد كان الأمر وكأن البنوك المركزية كانت تنفذ برنامج التيسير الكمي.
ولم يكن هذا المال الإضافي مجرد مصدر للتدفقات إلى صناديق الاستثمار المشتركة، بل كان مصدراً للحماسة إزاء الأساسيات أو التقييمات أو آفاق تخفيف أسعار الفائدة. وكما حدث في ظل التيسير الكمي ذاته، دفع ارتفاع السيولة المستثمرين إلى المخاطرة بحثاً عن العائدات، الأمر الذي أدى إلى تغذية الزخم وتشجيع تجاهل التقييمات الباهظة التكاليف على نطاق واسع.
إن تفاني البنوك المركزية في النظرية والتركيز على تأثير مستويات الاحتياطي على أسعار الفائدة أعمى أبصارها إلى حد كبير عن التأثير الذي تخلفه مثل هذه التقلبات في السيولة على الأسواق. وعندما استنفدت الاحتياطيات، أولاً في عام 2022، ثم في أبريل/نيسان من هذا العام ومرة أخرى لفترة وجيزة في أواخر يونيو/حزيران، انخفضت تدفقات الصناديق والأسواق. وربما تفوقت مجموعة ضيقة من الأسهم الأميركية على غيرها من الأسهم، لكن هذا يعكس تركيزا أكبر على عدد أصغر من الأسهم مع تضاؤل السيولة. كما تراجع الأداء والتدفقات في الائتمان والأسواق الناشئة والبيتكوين منذ أبريل/نيسان ــ بما يتماشى مع الاحتياطيات.
إن التفكير من منظور هذه التدفقات النقدية ــ وليس مجرد تغيرات أسعار الفائدة ــ يلقي الضوء على أداء السوق هذا العام في ضوء مختلف تماما. فقد ظلت تدفقات صناديق الاستثمار المشتركة في الأسابيع القليلة الماضية قوية للغاية على الرغم من الافتقار إلى الدعم من الاحتياطيات. وربما يستمر هذا الانفصال لفترة أطول. ولكن مع عدم احتمالية إعادة تأسيس سيل السيولة من البنوك المركزية في الأشهر المقبلة، فإن أي ارتفاع آخر من هنا يبدو معرضا لخطر الجفاف. ومن غير المرجح أن يكون تخفيف أسعار الفائدة، عندما يأتي، بديلا.
[ad_2]
المصدر